Mae Newid mewn Athroniaeth yn Y Ffed yn Hwyr - Rhan Dau

Yr wythnos hon mae gennyf ddarn byr yn NRO wrth ymateb i golofn Bloomberg Bill Dudley, Beth allai fynd o'i le i'r Gronfa Ffederal yn 2023? Oherwydd y gallai cymaint fynd o'i le, mae'r golofn hon yn gwasanaethu fel rhan Dau.

Mae gan y darn NRO ddau brif bwynt. Yn gyntaf, dylai'r Ffed roi'r gorau i weld twf economaidd fel y gelyn. Nid yw twf, ynddo'i hun, yn achosi chwyddiant. Yn ail, mae digon o dystiolaeth i'r Ffed roi'r gorau i seilio polisi ariannol ar gromlin Phillips, y cyfaddawd tybiedig rhwng chwyddiant a diweithdra.

Mae hefyd yn dadlau ein bod ni economegwyr yn tueddu i or-gymhlethu pethau.

Fel y byddai lwc yn ei chael, yn union fel yr oeddwn yn anfon y cynnyrch gorffenedig i NRO, gwnaeth Lawrence Summers ei orau i brofi fy mod yn iawn. Oddiwrth rhai lleoliad trofannol, Dywedodd Summers wrth Bloomberg TV ei fod wrth ei fodd bod y Ffed o'r diwedd wedi dod i'w farn ar chwyddiant. Mae'n arbennig o falch mae'r Ffed bellach yn cydnabod yn benodol y bydd “angen cynnydd mewn diweithdra i gyfyngu ar chwyddiant,” ac nad yw’r “gyfaddawd rhwng diweithdra a chwyddiant ond rhwng diweithdra a lefel y ymwreiddio chwyddiant.”

Mae chwyddiant sydd wedi ymwreiddio yn aml yn cyfeirio at chwyddiant sy'n para'n hirach nag y byddai fel arall oherwydd bod pobl yn disgwyl i brisiau barhau i godi. Efallai bod Summers yn golygu rhywbeth arall, ond mae'n herio pob rheswm ac yn anwybyddu datganiadau cyhoeddus di-ri yn ystod y ddwy flynedd ddiwethaf i ddatgan bod y Ffed newydd ddod o gwmpas i bwysigrwydd rheoli disgwyliadau chwyddiant.

Beth bynnag, fel y nodais yn y darn NRO, mae byd o brofiad a thystiolaeth negyddol bellach yn bodoli ar y cyfaddawd tybiedig hwn rhwng chwyddiant a diweithdra. Ar y gorau, efallai bod perthynas wrthdro tymor byr ansefydlog rhwng y ddau newidyn, un yn dibynnu ar wahanol ffactorau economaidd ar wahanol adegau.

A hyd yn oed lle mae perthynas o'r fath yn bodoli, nid yw'n dilyn o hyd y gall polisi ariannol fanteisio arni'n effeithiol. (Faint o berchnogion busnes ydych chi'n gwybod pwy sy'n tanio pobl oherwydd mae'r Ffed yn codi ei darged cyfradd llog? Ar y gorau, byddai unrhyw effeithiau canlyniadol ar gyflogaeth yn cymryd amser.)

Gan gadw at gwestiwn y berthynas ei hun, dyma ddyfyniad o papur NBER 2020 sy’n ceisio mynd at waelod y “pos,” lle mae’r pos yw’r diffyg perthynas wrthdro rhwng diweithdra a chwyddiant a gydnabyddir yn eang:

Mae'r gyfradd ddiweithdra wedi mynd o lai na 5 y cant yn 2006-07 i 10 y cant ar ddiwedd 2009, ac yn ôl i lawr o dan 4 y cant dros yr ychydig flynyddoedd diwethaf. Mae'r amrywiadau hyn mor eang ag unrhyw rai a brofwyd gan economi UDA yn y cyfnod ar ôl y rhyfel. Mewn cyferbyniad, mae chwyddiant wedi bod mor sefydlog ag erioed, gyda chwyddiant craidd bron bob amser rhwng 1 a 2.5 y cant, ac eithrio pyliau byr o dan 1 y cant yn oriau tywyllaf y Dirwasgiad Mawr.

Y tamaid hwn yw blaen y mynydd iâ. Mae'n gadael y cyfnod cynnar ar ôl yr Ail Ryfel Byd allan (cyn-stagchwyddiant) dadleuon am y cyfaddawd tybiedig, ac nid yw'n cyffwrdd â chwyddiant “dyfalbarhad” dadl. Cyfeiria y mater olaf hwn at y ffaith, o blaid o leiaf y cyfnod Cymedroli Mawr, bu'n amhosibl defnyddio diweithdra - neu unrhyw newidyn macro arall - i wella ar ragolwg chwyddiant. Mae y ffordd orau o ragweld chwyddiant fu defnyddio'r “rhagolwg naïf,” yr un sy’n dweud “bydd chwyddiant yr un fath ar unrhyw ddyddiad dros y flwyddyn nesaf ag y bu dros y flwyddyn ddiwethaf.”

Nid oes dim o hyn yn gyfrinach, a fy NRO darn cysylltiadau ag ymchwil a datganiadau eraill gan swyddogion bwydo sy'n cydnabod y materion hyn. (I unrhyw un sydd â diddordeb mewn sut i ddefnyddio model i ddangos hynny yno is perthynas gwrthdro, dyma bapur NBER 2013.)

Mae problem fwy ymarferol gyda pholisi ariannol - un a adewais allan o ddarn yr NRO er bod erthygl Bill Dudley yn ei ddangos yn dda - yn ymwneud â mesur y lefel prisiau cyffredinol. Dudley yn dadlau “Bydd chwyddiant prisiau nwyddau yn debygol o danseilio ei duedd sylfaenol yn 2023,” a bydd yn rhaid i’r Ffed ganolbwyntio ar gael “chwyddiant gwasanaethau dan reolaeth.”

Y broblem yw y gall y Ffed ond ceisio arafu twf credyd ar gyfer yr economi gyfan. Yn ymarferol, felly, byddai dilyn presgripsiwn Dudley yn gofyn am wneud credyd yn ddrytach ar ei gyfer pawb (a rhoi pobl allan o waith) yn y gobaith y bydd prisiau yn y sector gwasanaethau yn disgyn.

Mae'r senario hwn yn debyg iawn i'r hyn a wynebodd y Ffed pryd dechreuodd chwyddiant godi ym mis Ebrill 2021 a'r hyn a wynebodd diwedd 2022. Sef, dim ond llond dwrn o gategorïau gwariant sydd wedi ysgogi'r rhan fwyaf o'r cynnydd cyffredinol mewn prisiau yn aml. Yn y bôn, roedd y ffenomen hon yn gadael y Ffed yn y sefyllfa o geisio arafu llif cyffredinol credyd yn yr economi oherwydd, er enghraifft, roedd prisiau gasoline yn anarferol o uchel. Ac mae hynny'n broblem amlwg.

O leiaf, dylai fod. Ond llawer o economegwyr, gan gynnwys Dudley, yn ymddangos i fod yn iawn gyda clampio i lawr ar pawb credyd yn y gobaith ei fod yn effeithio dim ond y diwydiannau hynny gyda phrisiau pigau anarferol o uchel.

Nid oes unrhyw reswm o gwbl i gredu y byddai'r dull hwn yn gweithio, yn enwedig yn y tymor byr, ac yn enwedig yn yr achosion hynny lle bu polisi pandemig yn llywio'r newidiadau mewn prisiau. Yn syml, nid oes gan y Ffed bwerau gosod prisiau arbennig o dda ar gyfer diwydiannau penodol. Mae polisi ariannol yn offeryn di-fin ac mae'n analluog yn wyneb newidiadau prisiau sy'n cael eu gyrru gan sioc cyflenwad.

Ar nodyn cadarnhaol, mae'r cyfnod diweddar hwn o chwyddiant yn dangos llawer o'r rhesymau na ddylai'r Ffed fod yn targedu prisiau o gwbl.

Rhaid i hyd yn oed y rhai sy’n cefnogi targedu chwyddiant gyfaddef nad yw targedu symudiadau tymor byr mewn prisiau ynni, neu yn y sectorau gwasanaethau neu fwyd, yn cyfateb i dargedu chwyddiant. Nid yw cynnal polisi ariannol yn seiliedig ar y mathau hyn o newidiadau yn gwneud llawer o synnwyr yn ddamcaniaethol nac yn empirig, ac mae'n gwrthdaro â chyfieithiad cyhoeddus cyfredol y Ffed o'i fandad. (Mae'r Ffed yn cyfeirio at y lefel prisiau fel “mesur bras o bris nwyddau a gwasanaethau a brynir gan ddefnyddwyr. ")

Byddai'r Ffed yn cael canlyniadau llawer gwell pe bai'n cynnal polisi yn seiliedig ar rai o'r syniadau hyn. Er enghraifft, byddai canlyniadau polisi yn well pe bai'r Ffed yn addasu ei safiad yn seiliedig ar y syniad bod twf yn gwneud hynny nid achosi chwyddiant, y lefel pris Os disgyn pan fydd amodau'n ei warantu, dylai tynhau ariannol fod osgoi yn ystod siociau cyflenwad negyddol, a’r cyfan y gall polisi ariannol ei wneud yn rheolaidd yw dylanwadu ar y tymor hir enwol gwerth yr economi.

Byddai'r math hwn o newid ei gwneud yn ofynnol i'r Ffed fod yn llawer mwy goddefol, felly mae'n gwneud synnwyr bod y Ffed yn gwrthsefyll symud i fframwaith o'r fath.

Yn y cyfamser, serch hynny, yr ateb i gwestiwn Bill Dudley – Beth allai fynd o'i le i'r Gronfa Ffederal yn 2023? - yn parhau i fod yn “bopeth.”