Cronfa Eiddo Tiriog Cawr Blackstone yn Wynebu Prawf

Mae Blackstone (ticiwr: BX) yn disgrifio Breit fel “platfform eiddo tiriog o ansawdd sefydliadol sy’n dod ag eiddo tiriog preifat i fuddsoddwyr sy’n canolbwyntio ar incwm.” Bellach yn un o ymddiriedolaethau buddsoddi eiddo tiriog mwyaf yr Unol Daleithiau, mae Breit yn berchen ar bron i 5,000 o eiddo, yn bennaf anheddau aml-deulu a warysau, yn ogystal ag asedau eiddo tiriog gwestai / casinos Las Vegas gan gynnwys y Bellagio a MGM Grand.

Er nad yw'n cael ei fasnachu'n gyhoeddus, mae'n cael ei werthu gan gwmnïau broceriaeth mawr a chynghorwyr ariannol, gydag isafswm buddsoddiad cymharol isel o $2,500. Mewn dim ond pum mlynedd, mae Breit wedi dod yn rhan broffidiol o fasnachfraint eiddo tiriog Blackstone sy'n arwain y diwydiant, gan gynhyrchu $1.8 biliwn mewn ffioedd y llynedd a $1 biliwn yn ystod chwe mis cyntaf 2022.

Gallai'r twf cyflym hwnnw fod ag anfantais. Bu pryder yn ddiweddar am ragolygon Breit, gan gynnwys sut y caiff ei brisio ac a fydd adbryniadau buddsoddwyr yn cynyddu o lefelau isel. Ym mis Gorffennaf, amcangyfrifodd dadansoddwr BofA Securities, Craig Siegentaler, fod llifoedd net, neu werthiannau llai o adbryniadau, wedi symud yn eu hanfod i “adennill costau” ar ôl mewnlifoedd o $2 biliwn y mis ar gyfartaledd am y 18 mis diwethaf.

Mewn ymateb i gwestiynau dadansoddwyr am Breit ar alwad cynhadledd enillion Blackstone ym mis Gorffennaf, dywedodd y Prif Swyddog Gweithredol Stephen Schwarzman fod Breit ac offrymau Blackstone eraill yn darparu “gwerth enfawr” i fuddsoddwyr, “sy’n ei gofio ac maen nhw’n gwerthfawrogi’r cwmni. Mae hynny'n adeiladu ein brand. Mae hynny’n ein helpu ni i godi arian.”

Yn ddiweddar, fodd bynnag, mae'n ymddangos bod rhagolygon mwy cymylog ar gyfer Breit a chynhyrchion manwerthu Blackstone eraill fel Cronfa Credyd Preifat Blackstone yn pwyso ar. Stoc Blackstone, sydd tua $102, i lawr 30% o'i uchafbwynt ym mis Tachwedd.

A Barron's mae dadansoddiad o Breit yn awgrymu y dylai buddsoddwyr fod yn ofalus ac yn lle hynny ystyried ymddiriedolaethau buddsoddi eiddo tiriog a fasnachir yn gyhoeddus, neu REITs, sy'n edrych yn fwy deniadol. Mae pris Breit wedi codi eleni tra bod REITs cyhoeddus wedi symud yn is. Mae gan Breit ffioedd cymharol uchel, mae'n cynnig hylifedd cyfyngedig, ac mae'n fwy trosoleddol na chwmnïau cyhoeddus tebyg.

Dywed Blackstone fod Breit wedi gwerthfawrogi eleni oherwydd bod perfformiad ariannol cryf wedi mwy na gwrthbwyso effaith cyfraddau llog uwch. Mae’n dweud bod Breit wedi “cyflawni perfformiad eithriadol” i fuddsoddwyr a’i fod “mewn sefyllfa eithriadol o dda,” o ystyried ei ffocws ar fflatiau a warysau.

Mae fflatiau'n elwa o godiadau rhent dau ddigid, ac mae'r galw am warws wedi bod yn gryf. “Dyma’r hanfodion gorau i mi eu gweld yn y ddau sector yma yn fy ngyrfa gyfan,” meddai Llywydd Blackstone, Jonathan Gray ar weminar diweddar.

Mae ffioedd Breit yn debyg i'w gronfeydd eiddo tiriog sefydliadol preifat, a dywed Blackstone fod trosoledd Breit yn gymedrol o'i gymharu â llawer o gronfeydd eiddo tiriog preifat.

Mae un o bwyntiau gwerthu mawr Breit, cynnyrch dosbarthu o tua 4%, yn uwch na chyfartaledd REIT o tua 3%. Ond nid yw'r dosbarthiad yn cael ei ennill yn llawn yn seiliedig ar fesur llif arian REIT allweddol. Mae cynnyrch y dosraniad ychydig yn wahanol ymhlith ei bedwar dosbarth cyfrannau.

Mae Breit yn wahanol i gymheiriaid REIT cyhoeddus fel

Prologis

(PLD),

Cymunedau Fflatiau Canolbarth America

(

MAA

), A

Cymunedau AvalonBay

(AVB), y gellir ei brynu a'i werthu ar farchnadoedd cyhoeddus. Breit yw unig brynwr ei chyfranddaliadau, ac mae’n capio adbryniadau misol ar 2% o werth asedau net y gronfa ac adbryniadau chwarterol ar 5%.

Dywed Breit y dylid ystyried bod gan ei gyfranddaliadau “hylifedd cyfyngedig ac y gallent fod yn anhylif ar adegau.” Mae Breit wedi bodloni pob cais adbrynu ers ei sefydlu. Gyda mewnlifoedd sydd wedi dod i gyfanswm o tua $ 35 biliwn yn y 18 mis a ddaeth i ben ar Fehefin 30, mae'r gronfa wedi bod ar sbri prynu. Er enghraifft, mae gan Breit a chronfa Blackstone arall gytundeb $13 biliwn i'w gaffael un o berchnogion mwyaf tai ar gyfer myfyrwyr coleg,

Cymunedau Campws America

(ACC), y disgwylir iddo gau yn ystod y dyddiau nesaf.

Mae twf Breit wedi'i ysgogi gan ddetholiad portffolio rhagorol a digon o enillion. Mae bron i 80% o'i asedau mewn fflatiau rhentu ac eiddo diwydiannol, gan gynnwys warysau wedi'u hanelu at e-fasnach, sef y ddau sector eiddo tiriog cryfaf yn ystod y blynyddoedd diwethaf.

Mae cyfanswm enillion Breit wedi bod ar gyfartaledd 13.5% y flwyddyn ers ei sefydlu, o'i gymharu â 7% ar gyfer y Vanguard Real Estate (VNQ) cronfa masnachu cyfnewid y mae ei daliadau yn cael eu dominyddu gan y REITs cyhoeddus mwyaf. “Mae wedi gwneud gwaith gwych yn dewis sectorau,” meddai Dave Bragg, dadansoddwr yn Green Street, cwmni ymchwil eiddo tiriog annibynnol.

Mae gwerth Breit wedi dal i fyny yng nghanol y canlyniadau yn y marchnadoedd ariannol ac yn y sector REIT cyhoeddus eleni. Cyfanswm elw Breit eleni trwy fis Mehefin fu tua 7%.

Ar y llaw arall, roedd gan ETF Vanguard gyfanswm enillion negyddol o 13% erbyn diwedd mis Gorffennaf, tra bod REITs cyhoeddus tebyg fel Prologis, AvalonBay, a

Ymddiriedolaeth Eiddo Camden

(CPT) oddi ar 15% neu fwy yn seiliedig ar gyfanswm yr enillion. Mae Breit wedi dioddef dim ond tri mis i lawr ers ei sefydlu ym mis Ionawr 2017.

Gall Breit godi tra bod cwmnïau cyhoeddus tebyg yn gostwng oherwydd ei fod yn olrhain marchnadoedd eiddo tiriog preifat, a all symud yn arafach na marchnadoedd cyhoeddus mwy cyfnewidiol. Mae Blackstone yn prisio'r gronfa bob mis yn seiliedig ar ei pherfformiad ariannol a ffactorau eraill, gan gynnwys newidiadau mewn cyfraddau llog.

Mae Blackstone yn tynnu sylw at berfformiad cryf portffolio Breit - roedd incwm gweithredu net i fyny 16% yn hanner cyntaf 2022 - ar gyfer yr enillion cadarnhaol eleni. Mae REITs cyhoeddus hefyd wedi adrodd am ganlyniadau da, ond mae eu stociau wedi gostwng oherwydd cyfraddau llog uwch a phryderon am ddirwasgiad.

“Pan fydd REITs cyhoeddus yn masnachu ar ddisgowntiau hyd at werth sylfaenol eu hasedau, mae'n gyfle prynu gwych,” meddai Bragg o Green Street. “Dydyn ni ddim yn meddwl y dylai buddsoddwyr fod yn prynu yn y marchnadoedd preifat pan fo’r cyfleoedd yn y farchnad gyhoeddus mor wych.”

Cyfrifodd fod y REITs cyhoeddus mawr ar gyfartaledd yn masnachu'n ddiweddar ar ostyngiad o tua 15% i'w gwerthoedd asedau net.

Fel dewis arall yn lle Breit, gallai buddsoddwyr ystyried dewisiadau amgen cyhoeddus sy'n cael eu rhedeg yn dda fel Prologis, perchennog blaenllaw warysau, neu REITs aml-deulu fel AvalonBay neu Mid-America Apartment Communities. Barron's ysgrifennu'n ffafriol ar y sector REIT fflatiau yn ddiweddar.

Mae'n ymddangos bod ceisiadau adbrynu gan fuddsoddwyr Breit yn codi. Dangosodd dadansoddiad Siegenthaler fod gwerthiannau yn cyfateb yn fras i adbryniadau. “O ystyried bod Breit wedi cynhyrchu $9.8 biliwn mewn mewnlifoedd yn chwarter cyntaf 2022 ($ 3 biliwn a mwy y mis), roedd y ffaith y gallai ei lifau fod wedi arafu i adennill costau yn syndod ac wedi digwydd yn gynharach na’r disgwyl,” ysgrifennodd. Serch hynny, mae ganddo sgôr Prynu ar Blackstone ac mae'n disgwyl i lif manwerthu i Breit a cherbydau eraill ailgyflymu mewn adferiad.

Nododd Blackstone ar ei alwad cynhadledd enillion diweddar fod buddsoddwyr wedi gofyn am $2.9 biliwn o adbryniadau o'i gronfeydd manwerthu gan gynnwys Breit yn ystod yr ail chwarter.

Dywed Blackstone nad yw'n poeni. “Yn y cyfnod hwn o anweddolrwydd marchnad eithafol, nid yw arafiad mewn codi arian yn syndod, ond mae llifoedd net Breit yn dal i fod yn bositif ar gefn perfformiad cryf,” dywed y cwmni wrth Barron's.

Pan ofynnwyd iddo ar alwad cynhadledd mis Gorffennaf sut y byddai’n delio â chyfnod o adbryniadau y tu hwnt i derfynau adbrynu, tynnodd Gray, a adeiladodd ymerodraeth eiddo tiriog y cwmni, sylw at “swm sylweddol o hylifedd” yn Breit. Yn ddiweddar buddsoddodd Gray ei hun $50 miliwn yn y gronfa.

Ysgrifennodd Robert Lee, dadansoddwr Keefe, Bruyette & Woods yn gynharach eleni fod rheolwyr amgen yn awyddus i ddenu “cyfalaf dan glo” gan fuddsoddwyr unigol. Er nad yw hynny’n broblem pan fo’r amseroedd yn dda, meddai, “mae yna risg, ar adegau o straen, y gallai buddsoddwyr unigol sylweddoli nad ydyn nhw mor hapus â’r diffyg mynediad at eu cyfalaf.”

Mae Breit yn codi ffi flynyddol sylfaenol o 1.25% o asedau net ac mae ganddo ffi gymhelliant o 12.5% ​​o gyfanswm yr adenillion blynyddol os bydd yn cyflawni enillion o 5% o leiaf. Mae Bragg yn amcangyfrif bod ffioedd Breit ddwywaith neu deirgwaith yn fwy na ffioedd REITs cyhoeddus a chronfeydd, yn dibynnu ar y cyfrwng a ddewisir gan y buddsoddwr.

Roedd gan Breit werth ased net o $68 biliwn - sy'n cyfateb i werth marchnad ecwiti - a chyfanswm gwerth gan gynnwys dyled o $ 116 biliwn ar ddiwedd mis Mehefin. Mae Breit yn cyfrifo ei gymhareb trosoledd ar 42% - dyled wedi'i rhannu â chyfanswm gwerth. Mae REITs cyhoeddus cymaradwy tua hanner y lefel honno. Roedd gan y gronfa $46 biliwn o ddyled yn ddyledus ar ddiwedd y chwarter cyntaf tra bod gan Prologis o faint cymharol $18 biliwn.

Nid oes unrhyw ddadansoddwyr REIT cyhoeddus yn dilyn Breit. Nid yw'n cyhoeddi datganiadau newyddion enillion nac yn cynnal galwadau cynadledda chwarterol. Mae'n ffeilio 10-Qs chwarterol a 10-K blynyddol, ond mae ei ddatganiadau ariannol, fel datganiadau REITs cyhoeddus, yn gymhleth.

Mae buddsoddwyr REIT yn edrych ar incwm net, ond yn canolbwyntio mwy ar fesurau eraill megis arian o weithrediadau a chronfeydd sydd ar gael i'w dosbarthu, sy'n ychwanegu treuliau dibrisiant sylweddol yn ôl. Y syniad yw bod y rhan fwyaf o'r dibrisiant yn draul anariannol ffug gan nad yw gwerth yr eiddo tiriog sylfaenol yn gostwng.

Mae Breit, yn wahanol i'r rhan fwyaf o REITs cyhoeddus mawr, wedi gweithredu yn y coch yn seiliedig ar incwm net. Collodd fwy na $800 miliwn ym mhob un o’r ddwy flynedd ddiwethaf yn seiliedig ar egwyddorion cyfrifyddu a dderbynnir yn gyffredinol, neu GAAP, a thua $650 miliwn yn ystod chwe mis cyntaf 2022.

Ar gyfer 2021, cyfrifodd ei gronfeydd sydd ar gael i'w dosbarthu ar $ 1.3 biliwn, ond nid oedd hynny'n cwmpasu ei ddosbarthiadau i gyfranddalwyr o $ 1.6 biliwn. Ail-fuddsoddodd tua hanner deiliaid Breit eu dosbarthiadau y llynedd, gan leihau gwariant arian parod.

Roedd cyfrifiad Breit o'i arian sydd ar gael i'w ddosbarthu, mesur ariannol heb fod yn GAAP, yn eithrio $1.8 biliwn o ffioedd rheoli a chymhelliant a dalwyd i Blackstone yn 2021. Y rheswm yw bod y taliadau wedi'u gwneud mewn cyfranddaliadau Breit yn hytrach nag mewn arian parod. Ond mae ffioedd yn ffioedd p'un a ydynt yn cael eu talu mewn stoc neu arian parod. Mae Breit yn prynu stoc a dalwyd i Blackstone yn ôl, sy'n golygu bod Blackstone i bob pwrpas yn cael arian parod. Mae Breit yn cynnwys ffioedd rheoli a chymhelliant fel traul wrth gyfrifo ei incwm net GAAP.

Mae dosbarthiad Breit bron i gyd yn elw o gyfalaf oherwydd ei golledion. Mewn cyferbyniad, mae'r rhan fwyaf o REITs mawr yn talu difidendau o leiaf yn rhannol o incwm net.

Dywed Blackstone fod incwm net Breit yn cael ei ddirwasgu gan gostau dibrisiant uwch o gymharu â REITs cyhoeddus. Mae’r dibrisiant uchel hwnnw’n arwain at ddosbarthiad sydd â manteision treth, sydd o fudd i fuddsoddwyr, meddai. Dywed Breit ei fod wedi ariannu'r dosbarthiad o lif arian o weithrediadau yn llawn, metrig GAAP sy'n eithrio'r ffioedd rheoli a chymhelliant, ers ei sefydlu.

Dros ei bum mlynedd gyntaf, mae Breit wedi sgorio, diolch i ddyraniadau sector smart a marchnad teirw eiddo tiriog. Ond gyda phris uchel a ffioedd uchel, gallai fod dan bwysau i ailadrodd ei enillion hanesyddol a churo REITs cyhoeddus. Ac nid yw wedi'i brofi eto mewn dirywiad economaidd parhaus neu gyfnod o adbryniadau net.

Ysgrifennwch at Andrew Bary yn [e-bost wedi'i warchod]