Cronfeydd Gramercy CIO ar farchnadoedd sy'n dod i'r amlwg yn buddsoddi yng nghanol rhyfel Rwsia, gan gynnwys bondiau Wcrain

(Cliciwch yma i danysgrifio i gylchlythyr Delivering Alpha.)

Mae marchnadoedd sy'n dod i'r amlwg, yn benodol y rhai yn Nwyrain Ewrop, wedi cael eu chwipio yng nghanol y gwrthdaro parhaus rhwng Rwsia a'r Wcrain. Gyda sancsiynau ar waith a dyddiad cau diofyn caled Rwsia yn agosáu ym mis Ebrill, mae buddsoddwyr yn canolbwyntio'n arbennig ar ddyled sofran y rhanbarth - maes y mae Gramercy Funds wedi arbenigo ynddo ers ei sefydlu ym 1998. 

Robert Koenigsberger yw CIO y cwmni buddsoddi $5.5 biliwn. Eisteddodd i lawr gyda Cylchlythyr Delivering Alpha CNBC i drafod ei fuddsoddiad mewn bondiau Wcrain a pham y byddai diffygdaliad yn Rwseg yn 2022 yn wahanol iawn i argyfwng ariannol y wlad ym 1998.

 (Mae'r isod wedi'i olygu am hyd ac eglurder. Gweler uchod am fideo llawn.)

Leslie Picker: Rydych chi wedi bod yn prynu bondiau Wcrain. Faint ydych chi'n berchen arno ar hyn o bryd? Ac a allwch chi egluro eich meddwl y tu ôl i'r buddsoddiad hwn?

Robert Koenigsberger: Yn ffodus, nid oeddem yn berchen ar unrhyw Rwsia neu ddim Wcráin, gan ddod i mewn i'r goresgyniad ar y 24ain, ac a dweud y gwir, roedd y dadansoddiadau'n syml. Roeddem yn meddwl, yn anffodus, mai tafliad darn arian oedd y tebygolrwydd o ymosodiad fwy neu lai. Ac yn ôl wedyn, roedd bondiau Wcrain yn masnachu ar 80 cents ac roedd bondiau Rwsiaidd yn masnachu rhywle rhwng 100 a 150. Felly roeddem yn teimlo efallai bod gan yr Wcrain 10 pwynt o fantais yn yr achlysur ffodus o ddim goresgyniad neu efallai 50 neu 60 o anfanteision. Ar ôl y 24ain, gwelsom fasnach asedau, masnach bondiau mor isel ag efallai 20au isel/arddegau uchel ac felly rhoddodd hynny'r gallu i ni sefydlu safle cychwynnol yn yr Wcrain ac a dweud y gwir, bod yn ddeinamig iawn gyda'r sefyllfa honno. Oherwydd ein bod yn disgwyl ar ochr arall y gwrthdaro hwn, ie, y bydd Wcráin gref iawn gyda chefnogaeth dda gan y Gorllewin ond byddwn hefyd yn gobeithio ac yn disgwyl y bydd deiliaid bond yn rhannu'r baich a'r adferiad. Ac rydym wedi meddwl am y cysyniad hwn o fond adfer Wcreineg a all helpu i leddfu'r bont yn ôl i farchnadoedd ariannol yr Wcrain yn y pen draw.

Dewiswr: Beth ydych chi'n ei wneud o'r ysgol feddwl, fodd bynnag, sy'n dweud i osgoi bondiau Wcreineg, oherwydd y risg y bydd yr Wcrain mewn gwirionedd yn dod yn rhan o Rwsia, a fyddai'n gwneud y ddyled honno'n ddiwerth yn ei hanfod?

Koenigsberger: Yn sicr mae'r syniad hwn a gadewch inni obeithio na ddaw'n rhan o Rwsia, ond mae gennym hanes hir o wledydd nad ydynt yn bodoli mwyach, ond mae eu stociau dyled yn parhau. Mae cwpl yn dod i'r meddwl - Iwgoslafia, ymhell yn ôl pryd. Methodd Iwgoslafia â bodoli, ond codwyd ei stoc dyled gan y gweriniaethau dilynol a ddaeth o hynny. A chyn belled â'n bod ni'n sôn am Rwsia, fe fethodd yr Undeb Sofietaidd, daeth i ben, ond cafodd ei stoc dyledion ei anrhydeddu o hyd mewn ailstrwythuro dyled yn ôl yn '99 a 2000…Ein hachos sylfaenol yw y bydd yr Wcrain yn parhau i fodoli. Nid ydym yn meddwl y bydd yn cael ei amsugno gan Rwsia. Bydd yn parhau i fod â stoc dyled, bydd yn parhau i fod â chyfran helaeth o'r asedau a'r gallu i wasanaethu dyled sydd ganddo heddiw. Wrth gwrs, mae’n mynd i gymryd llawer o amser iddynt ailadeiladu hynny, ond ni fyddwn yn dadlau bod y stoc dyledion yn ddi-werth.

Dewiswr: Beth am y stoc dyled yn Rwsia ar hyn o bryd? A ydych chi wedi bod yn ceisio masnachu hynny, boed ar yr ochr hir neu'r ochr fer? Oes gennych chi swydd yno?

Koenigsberger: Nid ydym yn ymwneud yn llwyr â Rwsia. Rydym wedi bod heb unrhyw gysylltiad ers misoedd cyn y goresgyniad. Unwaith y daeth y risg goresgyniad yn rhywbeth â phwysau sylweddol, dim ond y risg-wobr, nid oedd yr anghymesuredd yn gwneud synnwyr. Rydych chi'n gwybod, ar ôl y goresgyniad, mae Rwsia 2022 yn wahanol iawn i Rwsia ym 1998-99. Ar ôl y rhagosodiad hwnnw, nid oedd llawer o'r boen a ddioddefodd Rwsia bryd hynny i gyd o reidrwydd yn hunan-achos. Mae llawer o'r boen heddiw yn amlwg yn achosi hunan-achos. Ond gadewch i ni feddwl am y peth, o'r gwaelod i fyny ac o'r brig i lawr pam nad yw dyled Rwseg yn gwneud synnwyr yma. Ar y gwaelod, rydym yn dal i glywed gan gleientiaid y syniad hwn o boicotio neu sancsiynau hunanosodedig, rwy'n credu ei fod yn dal yn gynnar iawn yn y gêm yn dechnegol, o ran faint o gyflenwad a fydd yn cael ei werthu gan ETFs a chronfeydd cydfuddiannol a hir. [annealladwy] buddsoddwyr dyled marchnad sy'n dod i'r amlwg ar adeg pan fo'r pibellau wedi torri. A beth rwy'n ei olygu wrth hynny yw bod y banciau'n rhoi'r gorau i fasnachu, nid yw'r pibellau i'w setlo - yr Euroclear, y DTC, beth sydd gennych chi - yn setlo. Felly hyd yn oed os ydych chi eisiau masnachu, mae'n mynd i ddod yn anodd. Felly a dweud y gwir, rwy'n gweld ychydig o tswnami o'r gwaelod i fyny yn dod lle mae cyflenwad anelastig y dywedir wrth ddeiliaid am roi'r gorau i ddal hyn mewn byd lle mae'n anodd cael gwared ar ei ddal, a ddylai olygu prisiau is. 

Ac yna o'r brig i lawr, sut olwg fydd ar Rwsia, “y diwrnod wedyn?” Ac rwy'n meddwl bod yn rhaid mynd yn ôl ac edrych ar ba mor ansefydlog oedd Rwsia yn y cyfnod o'r adeg pan syrthiodd y wal yn y 90au cynnar hyd pan gyfunodd Vladimir Putin bŵer yn ddiweddarach y degawd hwnnw. Roedd yn nerfus iawn gorfod deall pwy oedd yn mynd i gydgrynhoi pŵer, beth oedd hynny'n mynd i'w olygu. Ac rwy’n cofio, fel enghraifft, yn yr hen ddyddiau, pan oedd Yeltsin yn arlywydd, roeddwn i’n arfer cael galwadau o’n desg fasnachu, a byddent yn dweud, “Mae Boris Yeltsin yn yr ysbyty,” a byddai’n rhaid i ni frysbennu pam ei fod yn yr ysbyty, oherwydd roedd un ysbyty ar gyfer sobri a'r llall yn ysbyty cardiaidd. Ac os mai'r ysbyty cardiaidd ydoedd, roedd yn rhaid inni fod yn wirioneddol bryderus beth oedd ystyr hynny i bŵer yr ochr arall i Yeltsin. Ac yn anffodus, rwy’n meddwl mai dyna lle’r ydym heddiw. Hynny yw, mae llawer yn dweud mai'r ateb i Rwsia yw nad yw Putin yno mwyach. Ond byddai gyda diwedd Putin yn dod yn ddechrau beth? Ac felly dwi'n meddwl o'r brig i lawr, mae yna lawer o heriau wrth feddwl am ddyled Rwseg hefyd.

Dewiswr: Beth ydych chi'n meddwl yw'r tebygolrwydd ar y pwynt hwn o ddiffyg caled, erbyn Ebrill 15?

Koenigsberger: Felly mae diffygdalu fel arfer yn ymwneud â gallu a pharodrwydd rhywun i dalu. Yn sicr, yn achos Rwsia, maent yn dynodi parodrwydd i dalu, ond diffyg gallu neu allu. Ac nid yw'r gallu hwnnw o reidrwydd oherwydd nad oes ganddyn nhw'r adnoddau ariannol. Mae'r gallu hwnnw oherwydd yn dechnegol, mae'n mynd i fod yn anodd iawn iddyn nhw dalu…Nid yw'n rhy annhebyg i'r Ariannin, pan ymhell yn ôl pan roddodd Cristina Kirchner, rwy'n meddwl, bron i biliwn o ddoleri yn y Banc Efrog Newydd, ond ers llys. wedi dweud wrth Bank of New York, “Ni allwch fforddio hynny i ddeiliaid bond,” fe'i gelwir yn rhagosodiad technegol. Felly rwy'n meddwl ei bod yn eithaf tebygol eich bod yn mynd i weld diffyg yn Rwsia, p'un a ydynt yn ceisio talu ai peidio. 

Dewiswr: A ydych yn meddwl y bydd hyn yn boenus, bydd yn tagu'r economi yn Rwsia os bydd yn mynd i mewn i ddiffyg neu a ydych yn meddwl nad oeddent mewn gwirionedd yn bwriadu cael mynediad at y marchnadoedd tramor ar gyfer dyled beth bynnag? Mae eu llwyth dyled o gymharu â gwledydd eraill eu maint yn gymharol fach, dim ond $20 biliwn mewn dyled arian tramor ar hyn o bryd. Felly a yw hynny hyd yn oed yn anferthol iddynt o safbwynt sancsiynau?

Koenigsberger: Dydw i ddim yn meddwl bod y ddyled a'r unigedd mor aruthrol â hynny. Mae Rwsia yn mynd i ddioddef canlyniadau economaidd dwfn. Mae cyflymder y sancsiynau hyn a dyfnder y sancsiynau hyn yn ddigynsail. A dim ond rhoi stoc dyled o'r neilltu, nid wyf yn meddwl mewn gwirionedd a ydynt yn talu ai peidio, mae'n mynd i wneud gwahaniaeth o ran a yw Rwsia nad yw'n economi ynysig, sy'n wahanol i 1998-99. Pan gawsant y rhagosodiad yn ôl, y meddwl oedd, yn y pen draw, bydd Rwsia am ail-gyrchu'r marchnadoedd cyfalaf, mai diffyg dyled yw'r broblem ei hun ac felly bydd yn rhaid iddynt ddatrys hynny'n gyflym iawn er mwyn cael mynediad i'r marchnadoedd. Ac mewn gwirionedd, dyna beth ddigwyddodd. O fewn 12 i 13 mis, fe wnaethant ailstrwythuro'r benthyciadau Vneshekonombank a ddaeth wedyn yn fondiau Ffederasiwn Rwseg ac roeddent yn gallu cael mynediad i'r marchnadoedd. P'un a ydynt yn talu yr wythnos hon ai peidio, nid yw p'un a ydynt yn talu aeddfedrwydd mis Ebrill yn mynd i gael mynediad iddynt i'r marchnadoedd ac nid yw'n mynd i ddatrys y canlyniadau economaidd enbyd y mae'r economi honno'n mynd i'w dioddef.

Dewiswr: Beth ydych chi'n meddwl yw'r goblygiadau ehangach i farchnadoedd sy'n dod i'r amlwg? Mae India, Tsieina [yn] bartneriaid masnachu mawr i Rwsia felly byddai rhywun yn rhagdybio, os yw eu heconomi yn dioddef o ganlyniad i hyn, y gallai gael effeithiau crychdonni i farchnadoedd eraill sy'n dod i'r amlwg, yn amlwg, Ewrop a'r Unol Daleithiau hefyd. Ond mae gennyf ddiddordeb penodol mewn lleoedd sydd yn y bwced marchnadoedd datblygol hwnnw yr ydych wedi'i hastudio. 

Koenigsberger: Yn achos y gwrthdaro Rwsia-Wcráin, yr effaith ar y farchnad olew, yr wyf yn golygu, ar unwaith gallwch ddechrau gweld enillwyr a chollwyr o fewn marchnadoedd sy'n dod i'r amlwg. Ac mae EM bob amser yn cael ei ystyried yn ddosbarth ased nwyddau. Wel, mae rhai lleoedd fel Mecsico yn allforio olew. Mae rhai lleoedd fel Twrci, yn mewnforio ynni. Felly mae'n anodd gwneud datganiad cyffredinol o ran yr hyn y mae'n mynd i'w olygu. Wedi dweud hynny, credaf fod digwyddiadau Chwefror 24 wedi synnu'r byd. Achos sylfaenol neb oedd y byddai goresgyniad a hefyd goresgyniad o'r hyn y byddwn yn ei alw'n oresgyniad prifddinas. Efallai y byddai cyrch i ddwyrain yr Wcrain. Ond fe wnaeth hyn synnu pawb ac felly mae'n debyg y bydd yr effaith crychdonni yn synnu pobl. Ac rwy'n meddwl mai rhan o'r her yma yw'r effaith gronnus, iawn? Hynny yw, rydyn ni newydd fynd trwy bandemig byd-eang a nawr rydyn ni'n styffylu'n iawn i'r rhyfel hwnnw yn yr Wcrain, ac effeithiau crychdonni hynny.

Dewiswr: Heb sôn am bwysau chwyddiant eisoes, banciau canolog yn codi cyfraddau llog sydd yn hanesyddol wedi cael effaith ar y marchnadoedd sy'n dod i'r amlwg. O ystyried y cefndir macro cymhleth, ble ydych chi'n gweld hynny'n chwarae allan? Pwy yw'r enillwyr a phwy yw'r collwyr?

Koenigsberger: Rydych chi'n dechrau gydag olew, rydych chi'n dechrau gyda nwyddau, rydych chi'n ceisio darganfod pa ochr y gallai gwlad neu gorfforaeth fod ar hynny. Un o'r pethau eraill a all fod yn llai amlwg yw'r syniad hwn - ac mae hwn yn ddatganiad cyffredinol, nad wyf yn gyffredinol yn hoffi ei wneud, ond - mae COVID a'r argyfwng hwn yn mynd i fod yn her fwy i sofraniaid a'u cydbwysedd. taflenni nag efallai y bydd ar gyfer corfforaethol. Felly, unwaith y byddant yn mynd i'r afael â'r goblygiadau buddsoddi, efallai y bydd sofraniaid yn cael eu herio'n fwy, efallai y bydd corfforaethau yn lle mwy diogel i fod, yn wahanol i'r llynedd pan welsom fod corfforaethau cynnyrch uchel mewn marchnadoedd sy'n dod i'r amlwg wedi perfformio'n well na'r sofraniaid. Roedd hynny am reswm gwahanol, oherwydd y cyfraddau llog uwch yn dod â phrisiau is. Ond dychmygwch sofran sydd â phenderfyniad o, “A ydym yn trosglwyddo prisiau i'n cymdeithas na allant fforddio'r prisiau hyn fel y mae'n ymwneud â bwyd? Neu a ydyn ni'n rhoi cymhorthdal ​​i hynny?" Ac rwy'n meddwl mai'r dewis fydd eu bod nhw'n mynd i sybsideiddio i geisio lleihau'r effaith ar eu cymdeithasau. Wel, wrth wneud hynny, nid yn annhebyg i ni wedi gweld gyda mantolenni marchnad datblygedig, mae hynny'n mynd i roi straen ar y mantolenni hynny nad oedd yno o'r blaen o safbwynt dyled, o safbwynt dyled i CMC, o safbwynt cynaliadwyedd dyled. Felly mae hynny'n sicr yn un o'r pethau i gadw llygad amdanynt yma.